兼评6月工业企业盈利：企业盈利再度转正的背后企业杠杆率持续上升

事件:6月工业企业利润同比增长0.8%，三年复合增速10.5%，1—6月同比1.0%，三年复合增长率13.7%。

核心观点:受阶段性经济反弹和营收改善支撑，企业利润时隔两个月再次转正，结构上，喜忧并存，幸福在上游挤压中下游，明显缓解，水库堆积加速减缓，担心国企对民企的挤压再次加剧，企业杠杆率持续上升回过头来看，7月份利润可能再次下降，集中在三个因素

1.综合来看，6月份企业利润明显回升，同比首次单月转正，符合我们之前的预测6月份的经济复苏和收入改善是支撑6月份，工业企业利润同比增长0.8%，连续两个月同比下降，以2019年为基准的三年复合增长率为10.5%，略低于前值10.6%，累计，1—6月，同比增长1.0%，与前值持平，三年复合增长率为13.7%，也低于前值14.3%看归属，按照营收×利润率的框架，营收方面，6月份工业企业营收同比上升7.2个百分点至8.6%，1—6月份营收同比持平9.1%，结束了2021年初以来的持续下降趋势，三年复合增长率较前值上升0.1个百分点至9.8%进一步来看，营收按量价拆分，1—6月工业增加值小幅上升0.1个百分点至3.4%，结束了2月以来的下行趋势，这应该反映了6月经济复苏的影响，PPI下降0.4个百分点至7.7%，价格因素削弱了对收入的支撑利润率方面，1—6月，工业企业收入利润率为6.53%，同比下降0.52个百分点，降幅与前值持平单纯计算利润率下降拖累1—6月利润同比下降约9.3个百分点

2.结构方面，关注上下游，分行业，库存端，所有权，杠杆率五大信号>上下游方面，利润结构有所改善，上游对中下游的挤压持续缓解1—6月，上游利润占比下降2.2个百分点至53.1%，其中，采矿业利润占比下降0.6个百分点至20.0%，但仍明显高于往年，原材料利润占比下降1.6个百分点至33.1%，可能与6月份以来钢铁，水泥，化工等价格下跌有关，中游装备制造业利润占比上升1.2个百分点至26.2%，为连续第二个月上升，下游消费利润占比上升0.8个百分点至15.4%，结束了此前连续三个月的下降，公用事业利润占比继续上升0.3个百分点至5.3%，为连续第五个月上升

分行业:大部分行业销量增速下滑，重点是汽车行业好转1)剔除价格因素的销量更能反映真实需求的变化1—6月份，39个细分行业中有27个行业(1—5月份和1—4月份分别为6个和32个)销售额增速下降，可以从侧面证明经济的内生需求仍然较弱

2)盈利最强的行业仍然以PPI高的上游行业为主1—6月三年复合增长率超过20%的行业主要集中在煤炭开采，油气开采，黑色开采，有色开采，采矿辅助，化工，有色冶炼等3)1—6月汽车行业收入增速提高28.2个百分点，其中销量增速提高28.4个百分点至18.3%，应该是汽车扶持政策的结果

端到端:累计库存继续放缓1—6月，规上工业企业产成品库存同比继续下降0.8个百分点至18.9%，较前值扩大0.3个百分点，三年复合增速持平于12.4%，可是，剔除价格的实际库存增长率仍小幅上升0.3个百分点，至17.0%展望未来，维持之前的判断，考虑到M1同比2021年1月见顶，疫情好转，物流回暖，PPI下行，稳增长政策持续发力，后续库存增速可能继续下行

看所有制:国企对私企的挤压再次加剧1—6月，国有企业和私营企业利润同比分别增长10.2%和下降3.3%，三年复合增长率分别为18.6%和9.2%(前值为18.6%和10.8%)两者差距再次拉大，表明6月份国企对民企的挤压加剧

看:6月份企业杠杆率继续上升，国企和民企杠杆率差距继续高企截至6月末，工业企业资产负债率上升0.3个百分点至56.9%，其中国有企业和民营企业资产负债率均上升0.3个百分点至57.5%和59.3%，其中民营企业杠杆率继续创有数据以来新高，国有企业和私营企业之间的杠杆率差异为1.8个百分点，仍为有数据可查以来的最高水平它继续促使人们关注私营企业的债务风险

3.回过头来看，7月份利润可能再次下降，集中在三个因素考虑到7月份疫情反复，高温天气，高频数据下降，季节性等因素，预计7月份工业企业利润可能再次回落其中:7月环比跌幅可能在10%以上，环比跌幅可能再次转正，1—7月累计同比可能下降至0%—1%之间

在疫情反复的背景下，7月份经济回踩风险加大截至7月底，受疫情影响的城市约有40个，约占GDP的28.4%，尤其是广东，广西，上海等地疫情严重在之前的《加大经济回踩风险，关注稳房地产新政策》报告中，我们也指出，近期疫情爆发，生产疲软，房地产下滑幅度较大，房地产下滑指向经济回踩风险加大，可能拖累企业利润

需求疲软的格局已经传导到生产端高频数据显示，7月需求普遍走弱，叠加库存仍处于高位，从而带动中上游建设几乎全线下跌，尤其是黑色，有色产业链，预计将拖累利润

上游对中下游的挤压可能会进一步缓解7月份以来，由于需求疲软，上游大宗价格进一步下降，可能会进一步削弱上游短期利润对中下游的挤压但继续有人提出，考虑到俄乌冲突旷日持久，以及稳增长政策，大宗价格下行空间可能有限预计上游利润占比仍将处于顶级区间，中下游利润改善有待观察

风险:疫情，外部环境，政策力度等突发变化。

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